Por Tony Volpon
Continuamos muito céticos de que novas medidas terão um impacto substancial sobre o nível do Real. A razão é muito simples: os principais tipos de entradas vistos no mercado são os investimentos orientados. Este é o tipo "bom" de afluxos que o Brasil precisa para crescer e duvidamos que o governo se esforçará para lhes dar um fim.
Fluxos este ano estão sendo enormes. Os ingressos financeiros já somam U$ 24,4 bilhões, ao passo que ao longo de 2010 foram de U$ 26 bilhões. Contudo e apesar deste enorme afluxo o Real ainda ficou dentro do intervalo 1,65-1,70, embora com um viés de valorização certa. Isto é em parte devido a uma política de intervenção igualmente pesada do Banco Central do Brasil (BCB), que comprou U$ 19,4 bilhões em moeda e U$ 9,6 bilhões em dólares no mercado de futuros e, ainda, nos mercados de swap. Ou seja, o Banco Central, de fato, comprou mais (U$ 29 bilhões) que o fluxo financeiro total do ano corrente.
Mas enquanto a "força irresistível" desses enormes fluxos tornaram-se um "objeto irremovível" por conta da intervenção do Banco Central, levando a uma escalada para limitar o desempenho da volatilidade para baixo do Real, tornando-o um excelente investimento de risco em termos ajustados, o governo parece estar decepcionado e frustrado pois o Real continua a apreciar, apesar da compra de mais do que o total de ingressos, e, portanto, a ameaça tomar novas medidas.
A verdadeira lição que o governo deveria apreender é que o nível verdadeiro do Real (ou de fato de qualquer moeda, em qualquer país) não é decidido por uma simples relação entre a oferta e a demanda imediata, mas pelo valor presente de todos os fluxos futuros. A recente experiência brasileira deve deixar isso claro, do contrário o Real teria perdido seu valor...
Claro que não queremos dizer que a intervenção é inútil, especialmente no curto prazo. Sem dúvida, teríamos visto um valor bem maior do Real durante a recente alta nos preços das commodities, mas, como a média dos nossos modelos sobre o Real mostram, o valor da moeda brasileira não se desviou muito do valor indicado por uma ampla gama de fatores fundamentais (que não incluem a intervenção do Banco Central ou fluxo de dados). A política de intervenção do governo, na sua forma atual, parece ser contraditória, sobretudo se levarmos em conta o enorme custo fiscal que ela envolve.
Maior controle governamental sobre o capital externo melhorará as coisas? Duvidamos. Desde o início do ano, a maior fonte de ingressos tem sido a emissão de Eurobonds por empresas brasileiras, chegando a U$ 10,9 bilhões no total, incluindo os U$ 6 bilhões. Se o governo estivesse realmente interessado melhoras os seus esforços, ele teria de taxado ou restringido estes fluxos e não vemos nenhuma boa razão para o governo fazer isto. Aumentar a tributação sobre os investidores internacionais de renda fixa podem ter valor de referência, algum impacto temporário no sentimento do mercado, mas nenhum impacto significativo e duradouro sobre o nível da moeda.
Mas no final do dia os temores do governo podem ser infundados: recente mudança para baixo dos valores das commodities aponta para menores valores no Real. As perspectivas de crescimento para o Brasil este ano, estão se enfraquecendo(esperamos 3,9% para este ano, contra 4,29% de consenso*, e que acreditamos irá baixar mais), como também as perspectivas para taxas de juro mais elevadas. Tudo isso deve trabalhar para tirar a pressão futura sobre o Real, que deverá permanecer dentro de uma faixa relativamente estreita.
* Nota: o texto é anterior à Focus de hoje, 14.03, que já fala em 4,10%.
